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救済の解消

2009年の連邦の持分の売却

連邦の投資は短期間で終わった。2009年8月19日、連邦参事会は強制転換社債を転換し、その結果取得した株式を売却することを決定した。連邦は3億3,220万株のUBS株式を受け取り、これを約55億スイスフランで機関投資家に割り当てた。将来の利息に対する請求権を放棄する見返りとして、連邦はUBSからさらに18億スイスフランを受け取った。総額72億スイスフランの収入は、当初の投資額60億スイスフランに対して約12億スイスフランの利益に相当した。1 UBS自身は、この取引を、連邦が12億スイスフランの純収益とともに投資の全額を回収した時点であると説明した。2 論者は後に、連邦が10か月で約20パーセントの収益を得たと指摘した。3

売却の時期は、UBSの米国顧客をめぐってスイスと米国の間に大きな緊張があった時期と重なった。同じ2009年8月19日、スイスと米国は、約4,450のUBS顧客口座に関する行政共助の要請についての協定に署名した。その解決については第G部第III章で述べる。4 この時点で株式を売却することにより、連邦は、国家を代表して外国政府との交渉を行っていた銀行の株主としての役割を終えた。批判者は、持分をより長く保有し、より高い価格で売却することもできたと主張した。社債の取扱いは議会での質疑においても取り上げられた。5 連邦財務省（EFD）は後に、その帰結を、危機に関するスイスの語りの一部となった言葉で要約した。すなわち、UBSの救済は納税者に何の負担も強いなかったというのである。6

StabFundの運用

StabFundの存続期間はより長かった。その最初の年は困難であった。2009年にも多くの資産の価値が下落し続けたため、同ファンドは運用初年度に約48億米ドルの損失を計上した。7 UBSが提供した資本のクッションが国立銀行を最初の損失から保護し、UBS株式に係るワラントが第二の防護線となっていた。同ファンドの運用者は、低迷した市場での売却を意図的に避けた。彼らは資産を保有し、キャッシュフローを回収してそれを国立銀行の貸付の返済に充て、価格が回復したときにのみ売却した。8 国立銀行の貸付は、同ファンドの設立から5年足らずの2013年8月15日に全額返済された。9

貸付の返済により、UBSがオプションを行使する道が開かれた。価格は独立した専門家による残余ポートフォリオの評価に依存し、契約上の算式により、残余持分のうち最初の10億米ドルは国立銀行に配分され、残りは国立銀行とUBSの間で均等に分配されることとされていた。10 2013年11月7日、UBSは国立銀行からStabFundを37億6,200万米ドルで買い取った。これは、2013年9月末時点の同ファンドの持分に対する国立銀行の契約上の持分に相当する額であった。貸付に係る16億米ドルの利息収入と合わせ、この措置による国立銀行の総収益は約52億米ドルに達した。国立銀行はこの取引を、利益を生むことではなくスイスの金融システムを強化することを目的とした困難な事業の成功裏の完了であると説明した。同ファンドは2013年12月に最終配当を行い、2014年第1四半期に清算された。11

文献に流布している数字は、何を計上するかによってわずかに異なる。連邦財務省は、UBSが支払った買取価格に相当する37億6,000万米ドルを国立銀行の利益としている一方、swissinfoは利息収入を含めて総額54億米ドルの思わぬ利益と報じた。国立銀行自身が示した約52億米ドルという数字が最も信頼できる。当時既にUBSの元最高経営責任者となっていたOswald Grübelは、StabFundを中央銀行がこれまでに行った最良の取引と呼んだ。12 同ファンドのジェネラル・パートナーを運営していた国立銀行理事会議長Thomas Jordanは、異なる結論を導いた。同人は、StabFundの財務上の成功は、政府による銀行の救済を是認する十分な理由にはならないと述べた。同人の見解によれば、「大きすぎて潰せない」問題に関する立法は、そのような措置が二度と必要とならないことを確保しなければならなかった。13

Jordanの発言は強調に値する。利益の出た結果が、救済には真のリスクが伴わなかったことの証拠と読まれることがあったからである。そのような読み方は、反実仮想を無視している。国立銀行は、米国の不動産市場の今後の推移が不明であった時期に、他の誰も買おうとしない資産を担保に258億米ドルを貸し付けた。利益が生じたのは、連邦準備制度その他の中央銀行が当該証券の市場を安定させたからであり、同ファンドが待つことができたからであり、そして世界が恐慌を回避したからである。これらの条件のいずれも、2008年10月の時点では確実ではなかった。チューリッヒ金融センターにとっての教訓は、国家は一度は利益を上げつつ大銀行を救済することができたが、二度目も同じようにできると当てにすることはできないということであった。

救済と事業基盤

救済それ自体がUBSを立ち直らせたわけではなかった。同行は2009年も赤字を続け、同年第4四半期になってようやく黒字に復帰した。同行はバランスシートとリスク・エクスポージャーを約半分に縮小し、ブラジルの子会社UBS Pactualを売却し、米国に居住する顧客との越境業務から撤退した。14 資産運用・資産管理部門からの資金流出は数四半期にわたって続いた。その一因は顧客が自らの資産の安全を懸念したことにあり、また一因は、米国の税務調査が、事業の多くが依拠していた守秘の約束を疑問に付したことにあった。その後の数年間、UBSは投資銀行を大幅に縮小し、資産運用・資産管理に注力した。この戦略的転換を、第G部第IV章は「大きすぎて潰せない」規則の文脈に位置付けている。2023年にCredit Suisseを買収したUBSは、そのビジネスモデルにおいて、2008年から引き出した教訓の産物であった。

注

  1. Yale Program on Financial Stability, “Switzerland: UBS Capital Injection, 2008”（前掲）。 ↩
  2. UBS, “2008–2015”（社史）（前掲）。 ↩
  3. economiesuisse, “UBS-Rettung: Gewinne für Bund und SNB”, 2013年11月1日、https://www.economiesuisse.ch/de/artikel/ubs-rettung-gewinne-fuer-bund-und-snb. ↩
  4. Agreement between the United States of America and the Swiss Confederation on the request for information from the Internal Revenue Service regarding UBS AG、2009年8月19日ワシントンDCにて署名、https://www.irs.gov/pub/irs-drop/us-swiss_government_agreement.pdf。当事者は、要請の対象となる口座数を約4,450と見積もった。第G部第III章も参照。 ↩
  5. Fetz議員の要請（Postulat）09.3348“Umgang mit der UBS-Pflichtwandelanleihe und mit UBS-Aktien in staatlichem Besitz”、2009年3月20日全州議会に提出、Curia Vista, https://www.parlament.ch/de/ratsbetrieb/suche-curia-vista/geschaeft?AffairId=20093348（データは連邦議会のオープンデータ・サービスhttps://ws.parlament.ch/odata.svc/Business により取得）。同要請は、社債および株式の売却または保有のシナリオの概観を連邦参事会に求めた。連邦参事会はその受入れを提案し、本件は2010年6月10日に終結した。 ↩
  6. 連邦財務省（EFD）、“Differences relative to the stabilisation of UBS, Swiss and Axpo, and to COVID-19 credits”, https://efd.admin.ch/efd/en/home/financial-affairs/ubs-takeover-credit-suisse%20/differences-stabilisation-ubs-swiss-axpo-covid-19-credits.html. ↩
  7. Allen, swissinfo.ch, 2013年10月31日（前掲）。 ↩
  8. スイス国立銀行（SNB）、StabFundのUBSへの売却に関する2013年11月8日付プレスリリース、https://www.snb.ch/public/publication/en/www-snb-ch/publications/communication/press-releases/2013/pre_20131108/publications0_en/pre_20131108.en.pdf：“When the market situation was good, assets were sold rapidly, while restraint was exercised when market setbacks were experienced, such as in 2011.” 貸付は、元本返済（134億米ドル）、利息支払（39億米ドル）および売却（158億米ドル）から返済された。資産の10パーセントに当たるUBSの出資が第一次の損失保護として、UBS株式1億株を購入するワラントが第二次の損失保護として機能した。 ↩
  9. スイス国立銀行（SNB）、2013年8月16日付プレスリリース（前掲）。 ↩
  10. スイス国立銀行（SNB）、2013年8月16日付プレスリリース（前掲）。 ↩
  11. スイス国立銀行（SNB）、2013年11月8日付プレスリリース“UBS purchases StabFund from the SNB”, https://www.snb.ch/public/publication/en/www-snb-ch/publications/communication/press-releases/2013/pre_20131108/publications0_en/pre_20131108.en.pdf. ↩
  12. Allen, swissinfo.ch, 2013年10月31日（前掲）。 ↩
  13. swissinfo.ch, “UBS buys back StabFund”, 2013年11月8日、https://www.swissinfo.ch/eng/business/ubs-buys-back-stabfund/37289204。EFDの数字は前掲のページにある。 ↩
  14. UBS, “2008–2015”（社史）（前掲）。 ↩

本記事は一般的な情報提供のみを目的としています。法律上または税務上の助言を構成するものではなく、個別案件に関する助言に代わるものでもなく、弁護士と依頼者との間に委任関係を生じさせるものでもありません。本記事は2026年10月時点の法的状況を反映しています。

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