戦後の好景気、「チューリッヒの小鬼」とユーロ市場――概観と要約
第二次世界大戦後の四半世紀は、チューリッヒを、スイスをはるかに超えて金融の世界で誰もが知る名にした。1939年以前、この都市は大陸のいくつかの重要な中心地の一つであり、その大銀行、保険会社、証券取引所によって尊重されていた。ロンドンやワシントンの政治家が通貨を動かす力を描写しようとするとき、その名を用いることはほとんどなかった。1960年代半ばまでに、それは変わった。英国の閣僚は、聴衆がその暗示をすぐに理解するものと確信して、ポンドの苦境を「チューリッヒの小鬼（gnomes of Zurich）」のせいにすることができた。1970年代初頭までに、いずれもバーンホフ通り（Bahnhofstrasse）とパラデプラッツ（Paradeplatz）またはその近くにチューリッヒの主要な社屋を構えるスイスの三大銀行は、世界で新たに産出される金の大部分を取り扱っていた。スイスの銀行はまた、ロンドンとルクセンブルクで成長したオフショア・ドル市場において不可欠な仲介者となっていた。その一方で、スイスフランは、不安を抱いた投資家が買う通貨へと変わっていた。
本章は、1944年のブレトンウッズ会議から1980年代末までのこの発展をたどる。本章は、他のすべてを形作った一つの逆説から始める。すなわち、スイスはほぼ半世紀にわたり国際通貨基金の外にとどまったが、あたかも加盟国であるかのように自国通貨を運営し、その銀行は同基金が守るべきとされたシステムから大きな利益を得た、という逆説である。第二節は、戦後の好況と、国際的な資産運用拠点としてのチューリッヒの成長を描く。この発展は、Historisches Lexikon der Schweizの数値によって、ある程度正確にたどることができる。第三節は、1964年のポンド危機の際にこの都市に結びつけられた言い回し、それ以前の英国下院におけるその来歴、そして悪役に仕立てられたスイスの銀行家の反応を検討する。第四節は金に目を向ける。1968年3月にロンドン金プールが崩壊したとき、チューリッヒの三大銀行は南アフリカの産出金を直接購入する機会をとらえ、チューリッヒは10年以上にわたり現物金の主要市場となった。
第五節は、ユーロ市場と、チューリッヒをそれに結びつけた二つのスイスの手段に充てられる。一つは信託預金（フィデューシャリー・デポジット）であり、これにより外国の顧客は、スイスの銀行を通じて海外に預けた資金について、スイスの源泉税を課されることなく利息を得ることができた。もう一つはスイスフラン建て外債であり、その発行はスイス国立銀行（SNB）が数十年にわたり統制していた。第六節は1970年代を扱う。固定相場制の終焉、1973年1月のフランの変動相場制への移行、そして外国資金の奔流により、スイス当局は外国預金にマイナス金利を課し、非居住者への利息の支払を禁止し、1978年10月にはドイツマルクに対する為替相場目標を設定するに至った。短い第七節は、チューリッヒ証券取引所と1988年のSOFFEXの創設を概観する。本章は、これらの数十年の遺産をもって終わる。そこでは、小鬼のイメージを完全には払拭できていない、グローバルな資産運用拠点かつ金の中心地としてのチューリッヒを示し、その後、2011年と2015年に1970年代のパターンにほとんど不気味なほど忠実に回帰した安全資産としてのダイナミクスをたどる。
今日の実務家にとって、この時代が重要であるのは、チューリッヒ金融センターの語彙と制度的慣行の多くがこの時代に形成されたからである。今日の市場のいくつかの特徴は、これらの年月に生み出され、あるいは練り上げられたものである。それには、スイスの用法で英語の「gentlemen’s agreement」という語で知られるスイス国立銀行と銀行との間の非公式な合意、標準的な商品としての信託預金、債券発行と金に関するシンジケートとしての大銀行の役割、そして資金流入に対してフランを防衛しようとする中央銀行の反射的な行動が含まれる。海外におけるスイスの銀行業の落ち着かない公的イメージもまた同様であり、マネーロンダリング、休眠口座、そして外国顧客に対する銀行守秘義務の終焉に関する後の各章は、そのより鋭い形を示すことになる。
結論
戦後の数十年は、チューリッヒを、尊重される欧州の銀行センターから、お金を意味する世界的な代名詞へと変えた。この変貌は一つの逆説に立脚していた。スイスは1992年までブレトンウッズ体制の諸機関の外にとどまったが、その体制の中で自国通貨を固定し、スイス資本市場を通じてその諸機関に貸付を行い、為替管理の世界におけるフランの開放性から利益を得た。チューリッヒとバーゼルの大銀行は国境を越える私的資産の主要な保管者となり、その対外負債は10年のうちにバランスシートの半分を優に超えるまでに増加した。1964年のポンド危機が勃発したときまでに、チューリッヒは国際的な浮動資金とあまりに密接に結びつけられていたため、英国の閣僚が「チューリッヒの小鬼」を非難すれば、どこでも理解されるほどであった。
金市場とユーロ市場は、チューリッヒの影響範囲を拡大した。1968年3月のロンドン金プールの崩壊により、三大銀行は2週間のうちに南アフリカの金の販売を引き継ぐことができ、チューリッヒは10年にわたり現物金の主要市場となり、Wozchod Handelsbankを通じてソ連の売却をも引き寄せた。他方、ユーロ市場は、スイス当局が国内システムに入れることを望まない外国資金のはけ口をスイスの銀行に提供した。スイスの銀行は信託預金を通じて、顧客に代わって数千億フランをスイスの源泉税を課されることなくロンドンとルクセンブルクに預けた。中央銀行の統制に服するスイスフラン建て外債を通じて、世界中の借り手に貸付を行った。Credit Suisse White Weldとその後継者を通じて、ユーロ債市場に主要な参加者として参入した。
1970年代は、このモデルを試練にさらした。ブレトンウッズ体制の終焉、1973年1月23日のフランの変動相場制への移行、そして投機的な資金流入の波により、当局は一連の緊急措置を講じた。すなわち、四半期当たり10パーセントに達した外国預金に対する手数料の賦課、外国人への利息支払の禁止、新規外国預金に対する100パーセントの準備預金義務、そして外国人によるスイスの証券と不動産の購入の制限である。これらの措置のいずれもフランの上昇を止めることはできなかった。最終的に効果を上げたのは、外貨を無制限に購入する用意があるというSNBの表明に裏づけられた、1978年10月の為替相場目標であった。同じ選択は、同じ手段と同様の結果を伴って、2011年と2015年に再びSNBに突きつけられた。1980年代末までに、SOFFEXの創設と規制の撤廃によって、戦後のモデルはより開放的で競争的な金融センターへと道を譲りつつあった。資産運用業、金精錬所、中央銀行と銀行の間の非公式な協力の慣行、安全資産としてのフラン、そして根強い小鬼のイメージという形をとったその遺産は、今日のチューリッヒにおいてもなお目に見えるものである。
五つの文で
1. スイスは1992年まで国際通貨基金の外にとどまったが、事実上フランをドルに固定し、他方でその銀行、とりわけチューリッヒの大銀行は、フランの交換性と強さを利用して、国境を越える私的資産の世界有数の保管者となった。
2. 1956年にHarold Wilsonが下院で用い、1964年11月のポンド危機においてGeorge Brownが有名にした「チューリッヒの小鬼」という言い回しは、匿名で敵対的な金融権力のイメージを定着させ、それ以来チューリッヒ金融センターにつきまとっている。
3. 1968年3月にロンドン金プールが崩壊したとき、スイス・ユニオン銀行、スイス銀行コーポレーションおよびスイス・クレジット銀行はチューリッヒ金プールを結成し、南アフリカの金の販売を獲得して、1970年代にチューリッヒを現物金の主要市場とした。
4. スイスの源泉税を課されることなくロンドンとルクセンブルクに預けられた信託預金、SNBの統制の下で発行されたスイスフラン建て外債、そしてCredit Suisse White Weldのユーロ債業務を通じて、チューリッヒはユーロ市場と緊密に結びつくようになった。
5. 1973年1月23日にフランが変動相場制に移行した後、スイス当局は、外国預金に対する四半期当たり最大10パーセントの手数料、利息の禁止、資本輸入規制、そして最終的には1978年10月のドイツマルク目標によって通貨高と闘った。このパターンは、2011年の最低為替相場と2015年のマイナス金利において繰り返された。
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