金融市場インフラ法

成立の経緯と構造

1995年の証券取引所法は、各国別の取引所の世界を前提として起草されていた。2008年の金融危機の後、G20諸国は2009年のピッツバーグ・サミットにおいて、標準化された店頭（OTC）デリバティブは中央清算機関を通じて清算され、取引情報蓄積機関に報告されるべきであると合意した。欧州連合（EU）は、2012年の欧州市場インフラ規則（EMIR）によってこれらの約束を実施し、第2次金融商品市場指令および規則（MiFID IIおよびMiFIR）によって取引の場に関する規則を改正した。チューリッヒほど欧州市場と密接に結びついた金融センターは、自国の銀行やインフラの欧州の顧客へのアクセスを危険にさらすことなしに、これらの動きの外に留まることはできなかった。¹

2014年9月3日、連邦参事会は金融市場インフラ法（FinfraG、英語ではFMIAまたはFinMIA）に関する教書を採択した。政府によれば、新法は、市場の発展と国際基準に沿って金融市場インフラおよびデリバティブ取引の規制を現代化し、スイス金融センターの安定性と競争力を持続的に強化することを目的とするものであった。² 同法は2015年6月19日に議会で採択され、2016年1月に施行された。³

FinfraGは、自らが置き換えた証券取引所法の実質を引き継ぎ、それをインフラおよびデリバティブに関する新たな規則と組み合わせた。その構成は明確な論理に従っている。導入規定の後、同法は、取引の場、中央清算機関、中央証券保管振替機関、分散型台帳技術（DLT）証券のための取引システム、取引情報蓄積機関、そして決済システムを順に規律する。さらに別の編が、すべての参加者に適用される市場行為規則、すなわちデリバティブ取引、株式保有の開示、公開買付け、インサイダー取引および相場操縦に関する規則を定めている。同法は罰則規定と最終規定で締めくくられる。第2条は、金融市場インフラとして、証券取引所、多角的取引施設、中央清算機関、中央証券保管振替機関、取引情報蓄積機関、DLT取引施設および決済システムを定義している。⁴

インフラ法と市場行為法を一つの法律に統合していることは、スイスの特色である。EUはこれらの事項を別々の法令で規律しており、その中には、取引の場に関するMiFID IIおよびMiFIR、中央清算機関とデリバティブに関するEMIR、中央証券保管振替機関規則、市場濫用規則および透明性指令がある。スイスの立法者は、連邦参事会の命令（FinfraV）およびスイス金融市場監督機構（FINMA）の命令によって補完される、単一の比較的簡潔な法律を選んだ。このアプローチは、原則を法律に、技術的な細目を命令と自主規制に委ねるという、スイス金融市場法のより広い志向を反映している。この志向は迅速な調整を可能にする一方で、複数の層からなる規則を注意深く読むことも求める。

取引の場と自主規制

FinfraGは二種類の取引の場を区別している。証券取引所とは、証券が上場され、複数の参加者間の呼値の同時交換と、裁量の余地のない規則に従った契約の締結を目的とする、証券の多角的取引のための施設である。多角的取引施設は、証券を上場することなく同じ目的に資するものである。⁵ したがって、決定的な違いは上場という行為にある。上場は、取引所の特定の要件に従って証券を取引に受け入れ、発行体に継続的な義務を課し、株式保有の開示および公開買付けに関する規則の適用をもたらす。裁量的に取引を行うことのできる組織化された取引施設は別個に規律されており、通常は銀行および証券会社によって運営される。

スイス取引所法の中心的な制度は、引き続き自主規制である。取引の場は、事業運営から独立した独自の規制・監督組織を設置しなければならない。また、参加者の受入れ、義務および排除ならびに証券の取引への受入れに関する規則を制定しなければならない。証券取引所については、上場に関する規則は国際的に認められた基準を考慮し、発行体に継続的な開示義務の遵守を求めるものでなければならない。これらの規則にはFINMAの承認が必要である。このように立法者は、上場会社にとって最も重要な規則を制定し執行する任務を民間会社に委ねつつ、これらの規則を承認し、その執行を監督する権限をFINMAに留保したのである。⁶

中央清算機関、証券保管振替機関および取引情報蓄積機関

中央清算機関は、取引の買い手と売り手の間に介在し、すべての売り手に対しては買い手となり、すべての買い手に対しては売り手となる。これにより中央清算機関は、カウンターパーティー・リスクを単一の機関に集中させるが、その機関は最大の参加者の債務不履行にも耐えられるだけの堅牢さを備えていなければならない。そのためFinfraGは、中央清算機関に対し、十分な担保を保有し、デフォルト・ファンドを維持し、損失を吸収するための資源のウォーターフォールを備えることを求めている。中央証券保管振替機関は、証券を集中的に保管し、証券決済システムを運営する。取引情報蓄積機関は、報告されたデリバティブ取引に関するデータを収集・保存し、それを当局に提供する。

これらのインフラのいくつかはシステム上重要である。スイス国立銀行（SNB）は、システム上重要な中央清算機関、証券決済システムおよび決済システムを指定し、FINMAと協力してそれらに追加的な要件を課している。SIX x-clear、SIX SISおよびSwiss Interbank Clearingシステムは、SNBがシステム上重要と分類したインフラに含まれている。⁷ チューリッヒ金融センターにとって、これらのインフラが市内に所在し、スイスの監督に服していること自体が安定の要素である。危機の際、スイス当局は、スイスフラン取引とスイスの証券の決済が依存している機関に直接アクセスすることができる。

デリバティブ取引に関する義務

デリバティブ取引に関する規定は、G20の約束を実施するものである。取引当事者は、清算対象に指定された類型に該当する店頭デリバティブ取引を、FINMAが認可または承認した中央清算機関を通じて清算しなければならない。小規模な非金融取引当事者は免除される。⁸ デリバティブ取引は、FINMAが認可または承認した取引情報蓄積機関に報告しなければならない。金融取引当事者と非金融取引当事者との間の取引では、金融取引当事者が報告する。二つの金融取引当事者の間では、小規模でない方の取引当事者が報告し、両者が同じ区分に属する場合には売り手側の取引当事者が報告する。小規模な非金融取引当事者間の取引は報告を要せず、取引が中央清算される場合には、中央清算機関がこれを報告する。⁹ さらなる義務は、清算されない取引についてのリスク軽減に関わり、これには取引条件の適時の確認、ポートフォリオの照合および担保の交換が含まれる。また、特定のデリバティブについては、認可された取引の場での取引義務がある。

スイス法人を有する国際的なグループにとって、これらの規則は、EMIRおよび米国のDodd–Frank Actに基づく制度との相互関係について実務上の問題を提起する。スイスの規則は、一定の状況において、同等の外国法を遵守することによりスイスの義務を充足することを認めており、FINMAは外国の中央清算機関および取引情報蓄積機関を承認している。通貨および金利のヘッジが通常非金融取引当事者の制度に該当するスイスの産業企業の財務担当者にとって、実務上の主な負担は報告義務であった。小規模な非金融取引当事者という区分の導入は、その多くの負担を軽減した。

改正と係属中の全面改正

FinfraGはこれまでに何度か改正されている。2024年以前の最も重要な改正は、分散型台帳技術の発展に連邦法を適合させるための連邦法によるDLT取引施設の導入であり、これにより第73a条から第73f条にDLT証券のための取引施設の免許が創設された。2023年、議会は、連邦参事会が2018年に命令によって採択したスイス証券取引所のための保護措置をFinfraGに定着させた。この改正は2024年1月1日に施行されたものであり、第IX節で論じる。¹⁰

包括的な全面改正が進行中である。2022年9月、連邦参事会は、同法が施行以来ほとんどの点で有効性を実証してきたものの、技術の発展と国際基準の変化により調整の必要があると結論づけた評価報告を了承した。意見聴取草案は2024年6月19日に公表され、意見聴取期間は2024年10月11日に終了した。¹¹ 上場会社に関して、草案は次のことを提案した。第一に、最低の開示閾値である3%を廃止し、最低閾値を5%とすること。第二に、適時開示の監督を取引所の自主規制からFINMAに移すこと。第三に、相場に影響を及ぼす事実という概念をインサイダー情報の概念に置き換えること。第四に、発行体にインサイダー・リストを15年間保存することを義務づけることである。草案はまた、欧州法に倣って、経営者取引を報告する者の氏名と職務を公表すること、そして適時開示違反に対する新たな罰則規定を導入し、故意の違反には最高50万スイスフラン、過失による違反には最高10万スイスフランの罰金を科すことを提案した。¹² 2025年3月時点で、実務家は、連邦参事会が意見聴取に関する報告書を作成したうえで議会に法案を提出することから、全面改正の完了は2025年以降になると見込んでいた。¹³ 本章を完成させた2026年9月の時点で、改正後の条文が施行されていることを確認できなかったため、以下の各節では同法を現行の形で説明する。

注

連邦参事会, Botschaft zum Finanzmarktinfrastrukturgesetz (FinfraG), 2014年, 先行印刷版, https://www.newsd.admin.ch/newsd/message/attachments/36342.pdf. 同教書は、標準化されたOTCデリバティブの清算、報告およびプラットフォーム取引に関する2009年のG20の約束に言及し、草案を全体にわたってEMIR（Regulation (EU) No 648/2012）およびMiFID II/MiFIRと比較している。 ↩
スイス連邦参事会, メディアリリース “Bundesrat verabschiedet Botschaft zum Finanzmarktinfrastrukturgesetz”, 2014年9月3日, https://www.admin.ch/gov/de/start/dokumentation/medienmitteilungen.msg-id-54305.html. ↩
国際金融事務局（SIF）, “Financial Market Infrastructure Act (FinMIA)”, https://www.sif.admin.ch/en/financial-market-infrastructure-act-finmia. 同ページは、同法が、証券取引所、その他の取引施設、決済システムおよび中央清算機関などの金融市場インフラの組織と運営、ならびにインサイダー取引および相場操縦に対する措置を含む、証券およびデリバティブ取引における参加者の行為を規律するものであると説明している。 ↩
Bundesgesetz über die Finanzmarktinfrastrukturen und das Marktverhalten im Effekten- und Derivatehandel (Finanzmarktinfrastrukturgesetz, FinfraG) vom 19. Juni 2015, SR 958.1, 第2条a号, ドイツ語・フランス語対訳版, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-2-5.html. 公式の条文はFedlex（https://www.fedlex.admin.ch/eli/cc/2015/853/de）に掲載されている。 ↩
FinfraG第26条a号〜c号, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-26-29.html. ↩
FinfraG第27条〜第36条。対訳版（https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html）に示されるとおり、「Selbstregulierung」、「Organisation des Handels」、「Überwachung des Handels」、「Zulassung von Effekten durch eine Börse」および関連事項の見出しが付されている。 ↩
スイス国立銀行, “Financial market infrastructure”, https://www.snb.ch/en/the-snb/mandates-goals/financial-stability/financial-market-infrastructure。同ページは、国立銀行法および2016年1月1日以降はFinfraGに基づきSNBが監視するシステム上重要な金融市場インフラとして、SIC、決済システムSECOMを有するSIX SIS、およびSIX x-clearを挙げている。SIX, “Monitoring by the Swiss National Bank (SNB)”, https://www.six-group.com/en/company/governance/monitoring-and-regulation.html. FinfraG第22条〜第25条がシステム上重要な金融市場インフラを規律している。https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-index.html を参照。 ↩
FinfraG第97条（清算義務）, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-97-106.html. ↩
FinfraG第104条（報告義務）, https://www.droit-bilingue.ch/de-fr/9/95/958.1-104-113.html. ↩
国際金融事務局（SIF）, “Measure to protect Swiss stock exchange infrastructure”, https://www.sif.admin.ch/en/protect-swiss-stock-exchange-infrastructure. ↩
SIF, “Financial Market Infrastructure Act (FinMIA)”, https://www.sif.admin.ch/en/financial-market-infrastructure-act-finmia. ↩
Andrea Rüttimann, “FinMIA Review: New Rules on the Horizon for Swiss-listed Companies”, CapLaw-2024-63, https://caplaw.ch/2024/finmia-review-new-rules-on-the-horizon-for-swisslisted-companies/. 同論文は、最も早い施行予定時期を2027年としている。 ↩
Samir Ainouz (Pestalozzi), “Regulatory Milestones and Projects in Swiss Financial Market Regulation in 2025”, Mondaq, 2025年3月12日, https://www.mondaq.com/financial-services/1597430/regulatory-milestones-and-projects-in-swiss-financial-market-regulation-in-2025. ↩

本記事は一般的な情報提供のみを目的としています。法律上または税務上の助言を構成するものではなく、個別案件に関する助言に代わるものでもなく、弁護士と依頼者との間に委任関係を生じさせるものでもありません。本記事は2026年10月時点の法的状況を反映しています。

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私はスイスの弁護士であり、香港およびイングランド・ウェールズのソリシター資格も有しています。25年近くの経験があります。

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私は、意思決定者と直接、対等な立場で向き合うトラステッド・アドバイザーとして、お客様が達成したい目標を出発点に、あらゆるストラクチャー、契約、税務上の判断を、お客様のビジネス上の目標と税引後リターンの向上という観点から組み立てます。「lawyers who make it happen」として、私とチームは、会社の設立、ストラクチャーの構築、取引のクロージングまで一貫して関与し、その後に必要となる業務にも引き続き対応いたします。オーダーメイドの解決策ときめ細かな個別対応、そして確かで親身な、実務に即した助言をご提供します。当事務所は市場で最も安価なサービス提供者ではなく、またそれを目指してもいません。私たちが目指すのは、確かな解決策と、費用に見合う優れた価値をご提供することです。

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