2035年に向けた四つのシナリオ

構成

七つの推進要因には、既定要素と決定的な不確実性とが含まれている。既定要素としては、人口の高齢化と資産の承継、暗号資産およびデジタル資産に関する現代的な法的枠組みの存在、スイスが税の透明性と制裁に関する国際的な体制に引き続き参加していること、そして研究基盤の強さが挙げられる。決定的な不確実性は二つの軸に集約することができる。その他の未解決の問題の大半は、この二つの軸に左右されるからである。

第一の軸は対外的なアクセスである。一方の極では、スイスが欧州連合（EU）とのパッケージ協定を承認し、金融サービスに関する取決めへの道を徐々に開くとともに、米国およびアジアとの良好な関係を維持する。他方の極では、パッケージ協定が国民投票または議会で否決され、第6次資本要求指令（CRD VI）その他の類似の規則の下で欧州市場へのアクセスが狭まり、スイスは個々の国家との二国間の取決めに依存することになる。第二の軸は国内における制度的な錨である。一方の極では、資本規制改革によって安定した決着がもたらされ、その下でUBSはチューリッヒに本社を置くグローバルバンクであり続け、スイス金融市場監督機構（FINMA）は必要な権限を獲得し、政治システムは年金財政の問題に対する解答を見出す。他方の極では、この決着が失敗する。UBSは持株会社を国外に移転し、またはグローバル事業を解体し、改革は停滞し、政治システムはその力を防御的な投票に費やすことになる。

二つの軸を組み合わせると、四つのシナリオが得られる。「欧州の錨」は開かれたアクセスと強い錨とを組み合わせたものである。「グローバルな卓越のニッチ」は、制限された欧州へのアクセスと同様に強い錨とを組み合わせる。「要塞スイス」は制限されたアクセスと弱体化したグローバルな錨とを併せ持つ状態を描き、「管理された衰退」は錨の喪失を補うことのできない開かれたアクセスを描く。いずれも予測ではない。それぞれが、意思決定を検証するために用いられる一貫した物語である。

シナリオA：欧州の錨

このシナリオでは、有権者が2027年または2028年に、すなわち議会の日程上可能な最も早い時期に、EUとのパッケージ協定を承認する¹。それに先立つ運動では、経済団体、州（カントン）および大半の政党がこれを支持する。国民と州の二重の過半数が必要とされる場合には、それは僅差で達成される。この承認は関係の基調を変える。欧州委員会は金融規制対話の深化に同意する。2030年代初頭までに、両者は、2026年1月1日に発効した英国とのベルン協定に倣って、特定の金融サービスに関する相互承認の取決めを締結する²。スイスの資産運用会社は、チューリッヒからEU域内のプロフェッショナル顧客および富裕な個人顧客にサービスを提供する限定的な権利を取得する。これは、スイス銀行協会が2025年の意見書において示した中心的な要求を満たすものとなろう³。スイス証券取引所の同等性は、もはや政治的な取引の対象ではなくなる。

国内では、議会が2026年9月の全州議会の決定に近い形で資本規制改革を採択する。UBSは抗議し、資本配分を調整し、投資銀行部門を縮小するが、チューリッヒにとどまる。2035年までに、UBSはスイス、米国およびアジアに戦略上の重点を置く世界有数の資産運用機関となる。FINMAは制裁金を科す権限と上級管理職に関する制度（シニアマネージャー制度）を獲得する。Credit Suisse危機の教訓によって強化された国内銀行は、スイスの法人顧客をめぐってより激しく競争する。SIXおよびBX Digitalのトークン化されたインフラは欧州のネットワークの一部となり、スイスの発行体と投資家はEU域内のプラットフォームに接続できるようになる。スイスフラン建てのステーブルコインは、トークン化されたスイスの有価証券の決済手段として機能する。

この世界において、チューリッヒの役割は、より大きな欧州市場の中でグローバルな影響力を持つ有力な地域センターの役割に類似したものとなる。その強みは、資産運用・資産管理、保険および再保険、年金資本のための資産運用、そして専門化された資本市場にある。人材基盤は、人の自由移動の継続とチューリッヒ工科大学（ETH Zurich）の国際的な魅力から恩恵を受ける。このシナリオの主たるリスクは慢心である。欧州の構造への統合は規制の収斂をもたらす。時間の経過とともに、FINMAの原則に基づく監督の柔軟性から、自動的情報交換の限界内での顧客関係の秘匿性に至るまで、スイス法の際立った特徴は侵食されていく。

このシナリオの指標は明確である。それには、2027年における議会によるパッケージ協定の承認とその翌年以内における有権者による承認、金融サービスに関する交渉への欧州委員会の正式なコミットメント、UBSによる移転の発表を伴わない資本規制改革の採択、そしてチューリッヒで運用される資産に占める欧州の顧客の割合が安定または上昇していることが含まれる。早期の警戒信号としては、金融部門がパッケージ協定の受益者として描かれる運動、批准後に欧州委員会が金融サービスについての協議を拒否すること、あるいは国民の過半数が賛成したにもかかわらず州の過半数が得られない投票が考えられる。

シナリオB：グローバルな卓越のニッチ

第二のシナリオでは、EUとのパッケージ協定が失敗し、または棚上げされたままとなる。既存の二国間協定は引き続き適用されるため、直接的な経済的損害は限定的であるが、これらの協定は更新されないまま時間とともに侵食されていく。CRD VIおよびリバース・ソリシテーションに関する規則の下で、欧州の顧客へのアクセスは困難になり、とりわけ2026年7月より前に締結された契約に対する経過措置が終了した後はそうである⁴。スイスの金融センターは、外国人顧客に対する銀行秘密が終焉した後に対応したのと同様に対応する。すなわち、開かれたままの市場と自らのサービスの質とに向けて方向を転換するのである。

国内の錨は維持される。UBSは国民議会による最終的な調整の後に資本規制を受け入れ、投資銀行部門の一部を分離または売却するものの、チューリッヒにとどまる。UBSはグローバルな資産運用・資産管理に集中し、そこではスイスという本拠地とスイスフランがブランドの一部をなす。チューリッヒのプライベートバンクおよび独立系資産運用会社は、2026年1月1日から発効しているベルン協定に支えられ、中東、ラテンアメリカ、アジアおよび英国の顧客に注力する⁵。スイスのクロスボーダー資産が2030年まで年率約6パーセントで成長し得るとするBCGの予測は、おおむね正確であったことが判明する⁶。チューリッヒは香港に次ぐ地位にとどまり、アジア以外の顧客のための主要なブッキングセンターとしての地位を守る。

この世界において、チューリッヒの競争上の優位は三つの柱に依拠する。第一は法的安定性と中立性であり、これは中立性イニシアティブが明確に否決されたことによって確認された。これにより、スイスは憲法上の抵触なしに国際的な制裁を適用することができる。第二は専門化である。第E部、第H部および第J部で述べた再保険クラスター、保険リンク証券の運用会社、ファミリーオフィス部門およびトークン化プラットフォームが、金融センターの国際業務の中核となる。第三は、製品としての法の支配である。英語による手続を備えたチューリッヒ商事裁判所、国際私法（PILA）第12章に基づく仲裁実務、そして第I部で論じた執行の可能性により、チューリッヒは国際的な資産をめぐる紛争解決の場となる。このシナリオでは、第I.I章で述べたチューリッヒ国際商事裁判所が重要な機関となる。

このシナリオのリスクは、少数の市場と大国の好意に依存していることにある。制裁または税の執行をめぐる米国との対立、あるいはアジアや中東の顧客を西側の制裁の対象とするような地政学的な衝撃は、欧州の基盤を失った金融センターに打撃を与えることになろう。指標としては、パッケージ協定の否決または延期、スイスのクロスボーダー資産に占める欧州以外の顧客の割合の上昇、認可を受けたファミリーオフィスおよび信託会社の増加、そしてスイスのプラットフォーム上でのトークン化された発行の規模が挙げられる。早期の警戒信号としては、欧州の顧客のルクセンブルクまたはリヒテンシュタインへの流出、UBSの経営機能のニューヨークへの移転、そしてチューリッヒに子会社を置く外国銀行の数の減少が考えられる。

シナリオC：要塞スイス

第三のシナリオは、制限された対外的アクセスとグローバルな錨の弱体化とを組み合わせたものである。EUとのパッケージ協定は失敗する。国民議会が資本規制を強化した後、UBSはそのグローバルな構造を解体する。UBSは米国の資産運用事業を売却し、投資銀行部門をかつての規模のごく一部にまで縮小し、国際的なプライベートバンキング部門を持つスイスの大銀行となる。形式上の本社はチューリッヒに残るが、1998年の合併以来この都市が知っていたグローバルバンクはもはや存在しない。

政治的な風潮は防御的なものとなる。2026年の中立性イニシアティブの否決によっても議論は終わらない。移民、制裁およびスイス法の独立性に関する新たな国民発議が続く。金融センターはより狭い役割に適応する。国内銀行、とりわけZürcher Kantonalbank、Raiffeisenおよび比較的大規模な地方銀行が、融資と決済を支配する。スイスフランは避難通貨であり続け、そのためにスイス国立銀行（SNB）は資金流入による新たな圧力にさらされる。資産運用・資産管理は継続するが、主要な勢力圏から距離を置くことを重視する顧客に焦点を当てることになり、そうした顧客層はより高いコンプライアンス・リスクをもたらす。トークン化されたインフラは国内のシステムとして発展し、スイスフラン建てのステーブルコインは主としてスイス国内で利用される。

この世界において、チューリッヒは繁栄を維持するものの、国際的な比重を失う。その再保険・保険クラスターは存続する。それは、第E.IV章で示したとおり、グローバルな分散と、欧州が同等と認めるスイス・ソルベンシー・テストとに依拠しているからである。大学とテクノロジー企業は魅力を保つが、移民に対する制限により人材の採用は困難になる。金融センターは、その所有、顧客および文化において、よりスイス的なものとなる。これをギルド都市の美徳への回帰と見る者もいるであろう。他方で、そもそもチューリッヒを金融センターたらしめた開放性の喪失と見る者もいるであろう。

このシナリオの指標は、EUとのパッケージ協定の失敗と新たな制限的イニシアティブの採択との組合せ、チューリッヒの銀行の貸借対照表に占める国際業務の割合の縮小、外国銀行の数の減少、そして総資産に占める国内銀行の割合の上昇である。早期の警戒信号としては、資本に関して連邦参事会の提案を超える国民議会の決定、UBSによる主要な外国事業の売却の発表、国際的な制裁の実施を制限する新たな国民発議、そして大学における留学生および外国人研究者の数の減少が考えられる。

シナリオD：管理された衰退

第四のシナリオは最も居心地の悪いものである。これは、EUとのパッケージ協定の承認とグローバルな錨の喪失とを組み合わせたものである。UBSは、2023年以降の累積的な追加資本要件を約330億米ドルと見積もっていたが⁷、資本をめぐる長年の論争の後、外国のパートナーと合併し、持株会社を国外に、おそらくは米国または英国に移転する。スイスの銀行はFINMAの監督下にある子会社として残り、独自の資本と流動性を保有するが、グループとしての意思決定は他の場所で行われる。上級経営陣、調査部門および資本市場機能はニューヨークまたはロンドンに移る。チューリッヒは、多くの外国グループにとってすでにそうであるのと同様に、重要な子会社の所在地となる。

2028年に承認された欧州とのパッケージ協定は、この喪失を和らげる。スイスの金融機関は欧州市場への限定的なアクセスを取得し、他方で一部の欧州の銀行は、スイスおよび国際的な顧客のための拠点としてチューリッヒでの存在感を強める。したがって、衰退は管理されたものとなる。銀行業の雇用は減少するが、保険、資産運用および国内銀行は強さを保つ。大学とテクノロジー企業を擁するチューリッヒ市は、その経済を金融から多角化させる。BAK Economicsによれば2023年に6フランに1フランであった、地域の付加価値に占める金融センターの割合は、他の欧州都市の水準に向けて低下する⁸。

この世界において、チューリッヒは重要な欧州の金融拠点であり続けるが、そのグローバルな意義は薄れていく。スイスの金融センターの評判は、国外でスイスのブランドを担ってきた銀行の退出によって損なわれる。金融部門からの税収は減少し、州および市に影響を及ぼす。他方で、2008年以来スイスの金融政策を支配してきた集中リスクは消滅する。スイスの公衆は、もはや貸借対照表が国民経済を上回る銀行を暗黙のうちに保証することはない。国内銀行、とりわけZürcher Kantonalbankは市場シェアを伸ばす。

このシナリオの指標には、UBSによる本拠地見直しの正式な発表、外国銀行が関与する合併の提案、グループ機能のチューリッヒからニューヨークまたはロンドンへの移転、そしてデジタル化によって説明される範囲を超える銀行従業員数の減少が含まれる。早期の警戒信号は、移転計画に関する繰り返しの報道という形ですでに現れているが、それらが重要な意味を持つのは、取締役会の決定、外国の監督当局への申請、またはグループの法的構造の変更がこれに続いた場合に限られる。

シナリオの比較

四つのシナリオを並べてみると、チューリッヒの金融センターのどの要素が頑健であり、どの要素が脆弱であるかが明らかになる。保険および再保険は四つすべてにおいて強いように見える。それは、グローバルな分散、EUによって同等と認められた監督制度、そして1863年のSwiss Reの創設以来成長してきた専門知識のクラスターに依拠しているからである。Zürcher KantonalbankとRaiffeisenを支柱とする国内の銀行システムも同様に頑健である。その事業はスイスの預金者、住宅所有者および企業に依存しているからである。年金資本とそれに基づく資産運用、大学、そして法的インフラも、その国際的な広がりには差があるものの、いずれのシナリオにおいても存続する。

脆弱な要素は、その命運がUBSに左右されるグローバルな投資銀行・資本市場機能と、その命運が顧客へのアクセスと外国政府の信頼に左右されるクロスボーダーの資産運用・資産管理業務である。トークン化された市場ならびに暗号資産およびデジタル資産は、中間的な位置を占める。それらは、欧州の錨シナリオではより大きなネットワークの一部として、グローバルなニッチシナリオではスイスの専門分野として繁栄し得るが、要塞シナリオと衰退シナリオでは周縁的なものにとどまるであろう。競争環境もこの読み方を裏付けている。2026年3月の国際金融センター指数（Global Financial Centres Index、GFCI）は、ニューヨーク、ロンドン、香港およびシンガポールを上位に置き、ドバイを第7位としたが、これは第L.I章で論じたアジアおよび湾岸の金融センターがどこまで前進したかを示している⁹。

シナリオは何よりもその帰結において異なる。2026年9月の時点では、そのいずれも排除することはできない。欧州の錨シナリオは、連邦参事会が表明している戦略に最もよく対応する。グローバルなニッチシナリオは、2009年以降の金融センターの経験を延長したものである。要塞シナリオは、2026年6月および9月の投票によって抑え込まれはしたものの除去されてはいない政治的潮流を反映している。管理された衰退シナリオは、資本をめぐる議論によって初めて考え得るものとなったシナリオである。チューリッヒの金融センターにおけるいかなる主体にとっても、頑健な戦略とは、四つの世界のすべてにおいて存立可能であり続ける戦略である。

注

1. スイス連邦議会、2026年6月11日付プレスリリース（前掲）。議会の最終決定は2027年より前には行い得ないとしている。 ↩
2. 国際金融事務局（SIF）、Tätigkeitsbericht 2025（前掲）。 ↩
3. スイス銀行協会、Stellungnahme: Stabilisierung und Weiterentwicklung der Beziehungen Schweiz–EU、2025年10月21日（前掲）。 ↩
4. Loyens & Loeff、“New rules for Swiss banks serving EU customers under CRD VI”（前掲）。 ↩
5. 国際金融事務局（SIF）、Tätigkeitsbericht 2025（前掲）。 ↩
6. finews.asia、“Global Wealth Report: Hong Kong Overtakes Switzerland”（前掲）。 ↩
7. UBS、2026年9月23日付声明（前掲）。 ↩
8. Kanton Zürich, Amt für Wirtschaft、“Finanzdienstleistungen”（前掲）。 ↩
9. Z/Yen and China Development Institute、The Global Financial Centres Index 39、2026年3月26日、https://www.zyen.com/publications/public-reports/the-global-financial-centres-index-39/。 ↩

本記事は一般的な情報提供のみを目的としています。法律上または税務上の助言を構成するものではなく、個別案件に関する助言に代わるものでもなく、弁護士と依頼者との間に委任関係を生じさせるものでもありません。本記事は2026年10月時点の法的状況を反映しています。